恒生指数1月末的市盈率为9.61倍，息率为4.37%；恒生国企指数1月末的市盈率为7.92倍，息率为4.66%。 

回顾1月，美国经济数据好于预期，联储表态总体偏鸽，市场对降息时间点和幅度预期有所调整，美债虽有反复，但市场交易主线仍以降息为主。软着陆的进一步做实助力美股本月继续录得升幅，其中道指表现略好于纳指；1月港股表现跟随A股录得显著下挫，向下波幅冲击近似2022年9、10月水平，但指数守住未破当时的低点。

1月中国制造业采购经理指数（PMI）为49.2%，比上月上升0.2个百分点，制造业景气水平边际有所改善。从企业规模看，大型企业PMI为50.4%，比上月上升0.4个百分点；中型企业PMI为48.9%，比上月上升0.2个百分点；小型企业PMI为 47.2%，比上月下降0.1个百分点。1月份，非制造业商务活动指数为50.7%，比上月上升0.3个百分点；综合PMI产出指数为50.9%，比上月上升0.6个百分点。尽管经济数据边际改善，月中货币、地产和资本市场政策改进陆续出台，但在通缩预期杀成长估值大背景下，A股基金卖出窗口指导、台湾大选结果等因素负反馈导致雪球产品敲出和量化进一步卖出，市场形成单边下行趋势，救市维稳资金前期主要集中在50和300上，中证500和1000出现明显的流动性危机，进而托累整个市场导向融资和质押平仓补仓的局面，投资者情绪又悲观至2022年10月讨论系统命运的状态。

外围而言，1月美国经济数据表现继续强化软着陆预期，联储预期3月不适宜降息，降息可能从年中开始，但首次降息前考虑放松货币约束，表态总体偏鸽，同时强调保持独立性和解决长期问题的态度。市场交易降息大方向为主，但对时间点和幅度争议增多。乐观者基于大选因素和经济结构性问题，谨慎者基于联储核心工作目标和独立性，以及大宗对通胀再起的可能性。

展望未来，（1）市场负反馈已至流动性危机救市资金进场的局面下，交易结构负反馈如何阻断这个问题短中期维度的历史答案就是站在政府资金一边，到这个位置和博弈烈度对后市决策反而简单；（2）基本面宏观通缩负反馈的阻断，涉及主要方向地产重立、央地财税调整、资本市场改革，问题已比较集中暴露，政策针对问题开始逐步优化已期解决微观堵点，这些预期在节后两个月可验证效果，这些政策更偏向计划的组合，谈不上喜欢支持，情况已如此，这些办法针对问题解决的可行性和对系统稳定性的边际改善效果仍值得期待。另外我们一直强调下调利率和总量政策是阻断当前宏观基本面负反馈的关键，总量上财政和货币政策边际改善已经落地，虽然等来降准还没有降息，但市场名义和实际利率在1月都已转头向下。如果问题1被解决，短期来说问题2的分母端风险定价边际是改善的，分子端基本面高频数据目前也未恶化，节后将成为今年的关键，这也是我们今年转折论的推演所在。（3）关于合成谬误下的系统缩命问题。每个人有每个人的感受和看法。以我们自己的商业实践感受而言，系统本身的容错空间还有很大余地，政策制定者已宣称要避免合成谬误，试错后导向的结果各种可能性都有，未来唯一可以确定的事，是它将出乎人们的意料，即使是目光最远大的人的意料。这样的局面下投资如果继续只能向内求，关注组合的基本面，基金组合的标的多数公司处于净现金状态，整体杠杆率极低，资本结构不会成为这些公司基本面恶化的诱因。多数公司保持稳健的盈利能力，多数息率保持3-5%之间。当然管理人也会在这个业绩期和后续持续评估基本面变化。回头看去年策略上从高息向成长的平衡上有些过早，管理人在组合的构建上兼顾收息和成长因子，避免组合过于平庸，收息因子未来在投资中的重要性会比过往历史高，但管理人也相信追寻成长是权益投资的自然所在。

未来已来，龙年将至，提前给投资人拜年了！祝大家身体健康！阖家幸福！大吉大利！