恒生指数9月末的市盈率为12.32倍，息率为3.51%；恒生国企指数9月末的市盈率为11.08倍，息率为3.30%。

回顾9月，美国道琼斯指数和纳斯达克指数表现强劲，主要受宏观经济政策、就业市场韧性以及企业盈利报告超预期等因素推动，其中道指涨1.85%，纳指涨2.68%；9月港股指数创新高，主要得益于内地政策利好、美联储降息启动、市场预期内地政策支持加码，其中恒指涨17.48%，恒生科技涨33.45%。

2024年9月，中国制造业采购经理指数（PMI）为49.8%，较上月上升0.7个百分点，显示出制造业景气度有所回升。从企业规模来看，大型企业PMI为50.6%，较上月上升0.2个百分点，继续保持在扩张区间；中型企业PMI为49.2%，小型企业PMI为48.5%，分别比上月上升0.5和2.1个百分点，显示出各类规模的企业景气度均有所改善。特别是小型企业，其生产指数自5月以来首次升至临界点以上，反映出制造业生产活动整体加快。在非制造业领域，9月份商务活动指数为50.0%，比上月下降0.3个百分点。综合PMI产出指数为50.4%，比上月上升0.3个百分点，表明企业生产经营活动总体上继续扩张，增速略有加快。

总体而言，9月份PMI数据显示出中国制造业和非制造业均有所改善，尤其是制造业生产活动的加快和小型企业的积极表现，反映出经济正在逐渐恢复。同时，非制造业尤其是服务业的轻微回调，提示经济复苏的基础仍需进一步巩固。面对经济下行压力，月末金融支持经济高质量发展会议和国常会释放不一样的政策选择思路，货币总量和地产政策总体符合预期，资本市场的政策和表述则大超市场预期，激发市场情绪全面回暖。管理人认为股市这次是工具而非目标，工具为经济服务，经济在这里是首先背景其次才是目标，主要矛盾决定的关键仍是地方治理结构的调整和地方财政平衡的重建，这仍是道阻且长。市场短期极为兴奋，归功于交易结构的极致反转和自媒体时代的信息传播，短期高度将主要取决于资金流入状况，市场终究要回归到基本面。但当下的情况验证了管理人早先的判断，长期维度核心资产股权优于现金，当前地方财政问题的最终解决方案总量政策是不可或缺的组成部分。市场当下对财政政策的跟进和幅度期待较高，但管理人认为财政政策的节奏和力度仍有不确定性，这源于内部调整目标和外部压力并未改变。

9月美国宏观经济数据显示，美国经济保持稳健增长，通胀压力有所缓解。9月非农就业数据强劲，新增就业人数25.4万人，失业率降至4.1%，显示就业市场依然健康。通胀方面，8月CPI同比上升2.5%，核心CPI同比上升3.2%，虽有所上升，但整体通胀趋势仍在控制之中。在政策方面，美联储在9月FOMC会议上决定降息50个基点，将联邦基金利率目标区间下调至4.75-5%。市场预期美联储在11月和12月的会议上可能继续降息25个基点。受美联储降息和经济数据稳健的双重影响，美股市场在9月表现良好。临近美国大选，国庆期间伊以战事的发展刺激油价快速回升，如果战事升级，外围宏观可能存在较大变数，这仍需不停评估应对。

当前市场大方向演进如管理人的预期，但节奏上客观说非常意外。这里可以回看去年底和今年1月月报的两段表述:

在坚持两年的长尾高波动性判断后，管理人认为对于中国资本市场2024年大概率将是转折之年，权益市场估值的分母端外围压力有望随着美国降息进程逐步缓解，同时有助于内部货币和财政政策约束边界的扩展，在经济压力倒逼机制下，财政和货币政策的最终落地空间有望超出当前市场悲观预期，用总量固本为培元扩展时空是中美博弈下的策略必然路径；权益市场企业盈利的分子端在2024年迎来转折也有望是大概率事件，一方面当下市场极致悲观已将预期放在较低水平；另一方面始于2018年开始的去杠杆缩表从时空角度看破已完结立已展开，只要总量政策还有空间，当下看起来无解的地产、资本市场和经济问题用历史经验看往往都有解。借用达里奥书中的观点：当债务以本币计价，研究案例显示决策者都有可能妥善处理。鉴于当前劳动力和消费市场当前出现的情况，经济体中的矛盾烈度有望为超预期政策在2024年出台开辟道路，从而带来分子端企业盈利的转折。当然不好确定的是转折的具体时间点以及尾部最后的冲击强度。（摘自23年11月月报）

关于合成谬误下的系统缩命问题。每个人有每个人的感受和看法。以我们自己的商业实践感受而言，系统本身的容错空间还有很大余地，政策制定者已宣称要避免合成谬误，试错后导向的结果各种可能性都有，未来唯一可以确定的事，是它将出乎人们的意料，即使是目光最远大的人的意料。这样的局面下投资如果继续只能向内求，关注组合的基本面，基金组合的标的多数公司处于净现金状态，整体杠杆率极低，资本结构不会成为这些公司基本面恶化的诱因。多数公司保持稳健的盈利能力，多数息率保持3-5%之间。当然管理人也会在这个业绩期和后续持续评估基本面变化。回头看去年策略上从高息向成长的平衡上有些过早，管理人在组合的构建上兼顾收息和成长因子，避免组合过于平庸，收息因子未来在投资中的重要性会比过往历史高，但管理人也相信追寻成长是权益投资的自然所在。（摘自24年1月月报）

面对当下的情况,“短期尊重市场，长期尊重事实”是管理人坚持的行动原则，管理人会结合仓位标的的预期赢率和赔率进行仓位动态调整管理;面对中美博弈、自媒体时代、量化增加的高波动性市场，分步买卖仍是坚守的交易战术选择。鉴于管理人对国内和外部市场的观点，尽管市场情绪火热，但投资标的下沉仍不是管理人的选择。